Пахучее масло и жмых: как инвестор забирает бизнес у предпринимателя

Опытные предприниматели часто наставляют молодых: «Если можете не брать деньги у инвесторов - не берите». Есть мнение, что деньги венчурных фондов очень дороги. Почему? Ведь, казалось бы, средства дают буквально «просто так», не прося заложить взамен душу или хотя бы квартиру. Не стоит беспокоиться об условиях получения инвестиций, если вы настроены поярче их сжечь, заняв место на кладбище стартапов. А если верите в успех своего бизнеса, то инвестиционные соглашения нужно аккуратно «разминировать».

Инвестор - не филантроп, не спонсор и не лучший друг предпринимателя. Он защищает собственные коммерческие интересы, построенные на математике: один-два проекта из десяти становятся успешными, доход с продажи доли в них должен покрыть убыток остальных. Если инвестор распределяет $1 млн поровну между десятью проектами и ожидает получить 30% годовых по всему портфелю, то каждая из инвестиций должна принести через пять лет не менее $3,7 млн, то есть вырасти в 37 раз! Чтобы такая бешеная экономика работала, инвесторы идут на любые ухищрения.

Если проект не очень успешен, задача инвесторов - как можно скорее выйти, освободив деньги для новых инвестиций. Готовясь к возможным потерям на этом этапе, инвесторы закладывают в соглашения с предпринимателями множество «мин». Часть из них нужно принять как необходимое зло, но с другими мириться нельзя.  

Ситуация осложняется, когда проект хорошо растет и подает надежды попасть в клуб 20% счастливчиков. В этом случае задача инвестора - увеличить долю и защитить свои интересы от других инвесторов, которые налетят, как коршуны, почуяв запах денег. Что же придумали хитрые инвесторы, чтобы лучше отжать чистое, пахучее масло, оставив предпринимателю жмых? Венчурные инвесторы освоили использование мелкого шрифта в договорах не хуже кредитных брокеров или продавцов таймшеров.

Вот несколько условий в конце инвестиционного соглашения, которые могут существенно изменить структуру сделки:

Приоритетные права при ликвидации

Сценарии отжима

Искусственное завышение оценки

Инвестор соглашается на заведомо завышенную оценку бизнеса или сам предлагают ее при условии соблюдения его прав, обеспечивающих возможность продажи бизнеса целиком на своих условиях. Высокая оценка поддерживает эго предпринимателя и обеспечивает привлекательность инвестиционного предложения. Затем бизнес продается по реальной оценке, приоритетные права при продаже срабатывают в пользу инвестора, а предприниматель повлиять на ситуацию не может. Иногда инвесторы продают бизнес по нерыночной цене в рамках более крупной сделки. И одни акционеры получают дивиденды за рамками продажи конкретной компании, а другие – основатели, остаются не у дел.

Денежная игла

Инвесторы вкладывают деньги в компанию, чтобы она быстрее развивалась. Если деньги расходуются медленно, требуют действовать активнее. Но рано или поздно финансы заканчиваются, нужен новый раунд инвестиций. Если на горизонте нет других заинтересованных инвесторов, текущие инвесторы заявляют основателю, что бизнес не оправдал ожиданий, оценка его упала и проводят новый раунд по оценке ниже предыдущей, наращивая свою долю за счет доли основателя.

«Законный» шантаж

Если инвестор недоволен темпами развития бизнеса, но не имеет возможности продать свою долю, он может саботировать работу компании или  затеять корпоративный шантаж в расчете на то, что основатели или другие акционеры решат выкупить его долю, «чтобы не мешался». Бороться с таким шантажом практически невозможно - он осуществляется в рамках закона и корпоративных регламентов, а любая молодая компания имеет достаточно узких мест, в которых приходится принимать решения на основе интуиции и здравого смысла, а не четко прописанных процедур.

С больной головы на здоровую

Инвестор вкладывает в портфель компаний. Большая часть их терпит неудачу, списывается и продается с минимальной доходностью. Успешный проект должен окупить все расходы. Инвестор, например, может продать неудачный актив более успешной компании из своего же портфеля, конвертировав акции убыточной компании по завышенной оценке в акции успешной компании. Или может списать на успешную компанию часть убытков фонда по другим проектам в качестве операционных издержек или сервисных услуг, оказанных структурами фонда. Также он может обязать успешную компанию стать клиентом, партнером или поставщиком менее успешной компании из своего же портфеля, подняв ее шансы на продажу.

Если компания или ее активы продаются, то инвесторы имеют приоритетное право получить свои деньги. В каждом следующем раунде инвесторы получают все более приоритетные права продажи - чем позднее инвестор вошел в компанию, тем раньше из нее вышел. Предприниматель всегда будет последним в этом списке на выход, потому что после его выхода от бизнеса может уже ничего не остаться.

Противоречия возникают, если инвестор закладывает себе право вернуть вложенные деньги с определенной доходностью прежде, чем остатки средств будут распределены между другими участниками. Обычно коэффициент колеблется от одного до трех. Например, если инвестор вложил в компанию $1 млн и получил долю в 40% с коэффициентом 2, то при продаже бизнеса за $10 млн инвестор получит $1 млн Х 2 + $10 млн * 0,4 = $6 млн за свои 40%, а предприниматели за оставшиеся 60% получат $4 млн. Если же бизнес будет продан в итоге за $2 млн, то инвестор заработает 100% прибыли на свое вложение, а предприниматели - доброе имя и пару микроинсультов.

Право инвестора инициировать продажу или присоединиться к продаже

Право инициировать продажу – полезное условие. Любой фонд имеет срок жизни. Вне зависимости от успешности инвестиционного проекта, долю в нем инвестору придется продавать. Если покупателем выступает стратегический участник рынка, он захочет выкупить компанию целиком. А что если кто-то из акционеров откажется выходить из бизнеса, сделка будет сорвана? Для подстраховки инвесторы, особенно мажоритарии, закладывают в договор условие, позволяющее им инициировать продажу компании целиком.

Представим ситуацию: инвестор, владеющий 40% компании, обладает правом инициировать продажу и заставить владельцев 60% присоединиться к этой продаже. В сочетании с приоритетным правом при ликвидации это может дать интересный эффект: инвестор может продать компанию по цене ниже, чем он купил и все равно на этом заработать - за счет доли других акционеров.

Например, инвестор заинтересовался проектом, который основатель оценил в $1,5 млн. Он вложил в компанию $1 млн и получил долю в 40%, после чего оценка стоимости компании выросла до $2,5 млн. Через год он разочаровался в бизнесе и нашел покупателя, готового выкупить всю компанию за $1,5 млн. Реальная оценка бизнеса за год снизилась с $2,5 млн до $1,5 млн, но при продаже инвестор забрал себе все деньги с продажи - 50% годовых. И предприниматель будет вынужден продать свою долю на этих условиях.

Залог акций предпринимателя и возможность увольнения директора

Инвесторы всегда стремятся «привязать» основателя к бизнесу, ведь его мозги и время - главный актив молодой компании. Самый простой способ – заложить акции основателя при условии возврата за выслугу лет или по достижении определенных результатов.

Вестинг (залог) – инструмент двойного действия. Если предприниматель вдруг решит досрочно выйти из проекта, то рискует потеряет часть своих акций, которая не успела освободиться из-под залога (их инвестор может использовать для мотивации нового руководителя), поэтому скорее всего будет заниматься бизнесом в том объеме, в каком обещал инвесторам. Но вестинг может быть использован и против основателя, выполняющего обязанности. Если бизнес быстро вырос и имеет хорошие шансы быть проданным, то у инвестора может возникнуть соблазн досрочно уволить основателя, чтобы не освобожденные из-под залога акции вернулись в компанию и при продаже пропорционально распределились между другими акционерами.

Право голоса инвестора по важным решениям

Никто не спорит  - инвесторы, вкладывающие значительные средства в стартап, имеют право участвовать в принятии решений, особенно если речь идет о выпуске новых акций, продаже активов, смене топ-менеджмента или видов деятельности, крупных сделках.

Как реализуется это право? Допустим, инвестор выторговал право согласовывать каждую сделку на сумму более $10 000. В канун нового года компании срочно нужно подписать «сделку века», которую готовили несколько месяцев. А инвестор не отвечает на письма, его мобильный телефон выключен, а секретарь отвечает, что «Василий Петрович в Гималаях и вернется через пару месяцев». Неправильная формулировка может привести компанию к техническому дефолту и вызвать корпоративный скандал.

Как бороться?

Трюки инвесторов базируются на эксплуатации слабостей предпринимателя: чрезмерной самоуверенности, тщеславии, нетерпении и желании снять с себя бумажную волокиту. Любой предприниматель может разобраться в вопросах структурирования сделок с инвесторами сам или нанять консультанта. Можно привлечь в раунд несколько инвесторов с различными интересами, чтобы они не дали друг другу возможность надуть основателя, крайне полезно обсуждать заранее  сценарии «развода» и ликвидации бизнеса. На самый крайний случай всегда старайтесь иметь консервативный план развития, дающий возможность предельно снизить расходы, сменить курс, условия голосования на совете директоров, и даже отходной план на случай увольнения. У предпринимателя и так хватает рисков в бизнесе, чтобы брать на себя дополнительные. В конечном счете мы получаем тех инвесторов, которых заслуживаем. Неправильный выбор инвесторов - ошибка самого предпринимателя.