03.04.2004 00:00

Уже не экзотика

Основной риск возникновения «пузыря» связан даже не с высокими ценами, а со структурой фондового рынка

За те девять лет, которые компания Hansberger Global Investors, Inc. проработала в России, нас часто критиковали за излишнюю любовь к российским акциям и «пренебрежение рисками». Дело в том, что российские акции всегда имели в нашем портфеле вес больший, чем можно было оправдать любыми индексами. (Правда, со временем другие фонды стали приближаться к нам по этому показателю.)

И вдруг совсем недавно, когда российский фондовый рынок поднялся на очередную высоту, один из наших инвесторов упрекнул нас в излишней консервативности, не позволившей ему приобщиться к звездному росту акций компании «Иркут», производителя военных самолетов, у которого почти 80% заказов приходится всего на два контракта — пусть и долгосрочных — в Юго-Восточной Азии. Клиент был недоволен, несмотря на то, что рост этот произошел при подозрительно малых объемах торгов и за подозрительно короткий срок до официального начала размещения акций среди инвесторов.

Возникает вопрос: откуда взялся такой жгучий интерес к России и не ждет ли нас очередной «спекулятивный фондовый пузырь»?

Конечно, прошли те времена, когда страновой риск России перевешивал все позитивные факторы, связанные с отдельно взятыми корпорациями, и акции стабильных компаний торговались по дефолтным ценам. Инвестиционное сообщество щедро оценило и быстрый экономический рост последних лет, и реформаторский настрой правительства. Большинство аналитиков сейчас склоняются к тому, что хотя Россия и не самый дешевый среди развивающихся рынков, она все равно может обеспечить хорошую доходность. Ликвидность российского фондового рынка высока, а это очень важный для инвестфондов показатель. Из соседних стран только Турция может поспорить с нами по объемам ежедневных сделок. К тому же российские эмитенты по-прежнему недооценены по сравнению с аналогами из других развивающихся экономик.

Это преимущество улетучивается на глазах: ведь цены на российские акции продолжают расти. Зато теперь Россию рассматривают как «оборонительный рынок»: западные рынки лихорадит, когда растут цены на сырье, российские же акции от этого лишь повышаются. А прогнозы цены на нефть многие инвестиционные банки сейчас увеличивают: в Китае продолжается бурный экономический рост, и его надо поддерживать с помощью сырьевого импорта.

Я бы, правда, не торопился доверять этим прогнозам. Любому портфельному управляющему необходимо пережить экономический цикл в 6–8 лет, чтобы понять, что нормализованные показатели середины цикла — не выдумка экономистов. Не берусь здесь судить, какова должна быть точная «нормализованная цена на нефть» для расчетов справедливой цены нефтяных компаний, но в любом случае надо понимать, что сегодняшняя ситуация отличается от нормальной в сторону увеличения.

Впрочем, основной риск появления «пузыря» связан даже не с этим, а со структурой фондового рынка России. Если предположить, что нефтегазовый сектор составляет почти 65% капитализации рынка, а телекоммуникации, электроэнергетика и металлургия — еще по 9–10%, то на все остальные сектора остается меньше 5%. Добавьте к этому, что западным инвестиционным фондам необходимо соблюдать достаточно жесткие требования по ликвидности, и получится, что реально инвестировать можно в 12–15 российских компаний. Отсюда такой интерес к акциям «Газпрома» и Сбербанка, которые не только ликвидны, но еще и оказались относительно недооцененными...

Холодной зимой 1999 года, когда большинство компаний, управляющих глобальными инвестиционными фондами, либо не успели еще открыть московские представительства, либо свернули их после кризиса, наш маленький офис посетил один из самых выдающихся инвесторов ХХ века, 86-летний сэр Джон Темплтон. Экономя время, он сразу задал прямой вопрос: «Какие, на ваш взгляд, акции российских компаний принесут наибольшую долгосрочную доходность инвесторам через 5–6 лет, если не принимать во внимание пустые шумы рынка и проанализировать фундаментальные показатели компаний?»

«Вопрос Темплтона» становится еще более актуальным сейчас, когда российский рынок наконец перестал быть чем-то экзотическим и надо детально анализировать компанию за компанией вместо того, чтобы просто «ставить на Россию».

Новости партнеров