Ставка на ставку

Год назад Forbes рекомендовал инвесторам шесть облигаций небольших российских компаний с доходностью 12–18% годовых. Все бумаги либо были погашены (прошли оферту), либо должны быть погашены в конце этого года. Самый рискованный эмитент в нашем портфеле — холдинг «Марта» — весной выкупил облигации первого выпуска по оферте с задержкой в один день, обеспечив инвесторам доходность 17,5% годовых.

За год ситуация на долговом рынке кардинально поменялась. Из-за глобального кредитного кризиса и снижения притока иностранных ресурсов занимать стало дороже всем компаниям вне зависимости от профиля и масштабов бизнеса. По данным агентства Cbonds, средняя доходность корпоративных облигаций с сентября 2007 года по июль 2008-го выросла вдвое — с 10,9% до 21,5% (без взвешивания по объемам выпусков). Дешевые деньги больше не падают с неба.

Главными пострадавшими оказались компании, которые выходили на облигационный рынок еще до кризиса, а теперь испытывают трудности с рефинансированием. Впрочем, из почти десятка компаний, оказавшихся в состоянии технического дефолта с середины мая по конец июля («Арбат Престиж», холдинг «Марта», «ГОТЭК», «Мострансавто» и др.), с инвесторами не смогла расплатиться только сибирская «Миннеско Новосибирск». Ее бизнес рухнул из-за повышения экспортных пошлин на лес (кругляк). Остальные эмитенты нашли деньги, например заложив недвижимость под банковские кредиты. Таким образом, даже попав в тяжелую ситуацию, небольшие компании выполнили свои обязательства перед инвесторами.

Что выбрать в этом году? «Я бы по-прежнему вкладывал во второй и третий эшелоны с горизонтом инвестирования до трех лет», — рекомендует портфельный менеджер УК «Тройка Диалог» Владимир Потапов. На конец июня в России торговались около 130 корпоративных облигаций с доходностью выше 14%. В портфель мы отобрали восемь таких бумаг с тем расчетом, чтобы дефолт одного эмитента не привел к убытку по всему портфелю (при равных долях). Выбирая бумаги, мы учитывали рекомендации портфельных менеджеров (пять из восьми эмитентов находятся в облигационных ПИФах управляющих компаний, имеющих высший рейтинг надежности Национального рейтингового агентства).

При работе с третьим эшелоном основное внимание следует уделять бизнес-модели компании, показателям прибыльности и кредитному риску, отмечает управляющий УК «Райффайзен Капитал» Павел Нагаев. Потапов из «Тройки» не советует покупать облигации компаний с соотношением долг/EBITDA выше 5,5. А портфельный менеджер УК «Ренессанс Управление инвестициями» Елена Колчина считает, что перед покупкой облигаций следует оценить амбиции собственников компании. Если они не готовы корректировать агрессивные планы роста в соответствии с рыночной ситуацией, от покупки лучше воздержаться.

Еще один фактор, на который стоит обратить внимание, — рост цен на продовольствие. В США, по итогам первого полугодия, еда и напитки подорожали на 6,6% в годовом выражении (самый высокий показатель за последние восемь лет). В России рост цен на продовольственные товары составил 11,4%. Экономист Deutsche Bank Ярослав Лисоволик считает, что по итогам года цены на продукты питания вырастут примерно на 20%. Этот прогноз мы также учли — две из восьми бумаг в нашем портфеле представляют сельскохозяйственный сектор.

Группа НИТОЛ

В городке Усолье-Сибирское (Иркутская обл.) «Группа НИТОЛ» производит поликристаллический кремний, используемый в пластинах для солнечных батарей. Объем контрактов на его поставку за рубеж уже превышает $1,5 млрд. «На альтернативные источники энергии в мире возлагаются надежды, вероятность вхождения в проект новых западных инвесторов высока», — отмечает Павел Нагаев из УК «Райффайзен Капитал». Из-за плохой рыночной конъюнктуры группа отложила IPO. Но недавно в ее капитал вошла IFC (подразделение Всемирного банка), предоставив компании $75 млн.

Минплита-Финанс

Группа «Минплита» выпускает используемые в строительстве минераловатные плиты под маркой Linerock и продает их в России и Казахстане. Спрос на продукцию выше предложения, что позволяет показывать высочайшую доходность бизнеса: выручка «Завода Минплита» за прошлый год превысила 1,35 млрд рублей, а EBITDA — 725 млн рублей (рентабельность по EBITDA 53,5%). «Это создает огромный запас прочности, который позволит пережить даже серьезный кризис на строительном рынке», — говорит Игорь Ладыгин, гендиректор «БКС Консалтинг» (организатор выпуска). Собственник «Минплиты» — депутат Госдумы двух последних созывов Валерий Панов.

ФК «Еврокоммерц»

Крупнейшей факторинговой компании России (более 3500 клиентов) финансовый кризис и повышение стоимости кредитов только на руку. По итогам прошлого года эффективная процентная ставка, по которой «Еврокоммерц» предоставлял ресурсы, составила 32–35% годовых. Поэтому компания легко может позволить себе занимать по ставкам выше рыночных и платить огромный по нынешним временам купон — 16% годовых. «Это необоснованно дорого, но лишние 1–2% в ставке для них не принципиальны», — говорит управляющий УК «Тройка Диалог» Владимир Потапов.

Магнолия

Компания развивает продуктовые магазины в формате «рядом с домом», в которые, как сообщается на ее сайте, «можно даже ребенка отправить за покупками». На 1 июля сеть объединяла 113 магазинов и три торговых павильона. Несомненное достоинство «Магнолии» — невысокая долговая нагрузка (по итогам 2007 года коэффициент долг/EBITDA составлял 3,5). Портфельный менеджер УК «Ренессанс Управление инвестициями» Елена Колчина считает, что владельцы компании Василий Тарадин и Леонид Лунев готовы менять модель развития, отказавшись от слишком быстрого роста бизнеса в пользу контроля над рентабельностью и долговой нагрузкой. «Магнолия» публикует отчетность по МСФО. Еще один плюс для держателей облигаций — наличие у «Магнолии» и ее владельцев недвижимости, которая не заложена по кредитам. В первом полугодии сеть дополнительно приобрела три объекта общей площадью 900 кв. м.

Конти-Рус

По итогам прошлого года курская «Конти-Рус», входящая в украинскую группу «Конти», заработала на производстве шоколадных конфет, карамели и печенья почти $2,5 млн чистой прибыли. В России на кондитерскую продукцию «Конти» приходится 3% рынка. Процентные ставки на Украине выше, чем в России, но при этом у компании довольно высокая рентабельность по EBITDA — 12,8%. И, занимая деньги на российском рынке, «Конти-Рус» не бьется за каждый процентный пункт доходности. Недавно компания повысила купон по своим облигациям с 11,44% до 14%. Почему бы на этом не заработать?

Сорус Капитал

«Сорус» — один из крупнейших импортеров бананов и других фруктов и овощей в Россию, компании принадлежит более тысячи гектаров банановых плантаций в Республике Эквадор, а еще полтора десятка рефрижераторных судов, почти сотня автомобилей, склады. Цены на продукцию «Соруса» растут, улучшаются и финансовые результаты компании: по итогам 2007 года выручка составила $330 млн, чистая прибыль — $24,5 млн, а рентабельность по EBITDA — 11,7%.

АПК «Аркада»

Аграрным компаниям сейчас раздолье: цены на сельскохозяйственную продукцию растут, а долгосрочные дешевые кредиты можно привлекать в Россельхозбанке в рамках нацпроекта «Развитие АПК» (до 2/3 ставки рефинансирования ЦБ компенсирует государство). «Аркада» — один из крупнейших производителей зерна в России — растет быстрыми темпами, а традиционные риски аграриев (зависимость от погоды и сезонность урожаев) может компенсировать за счет скотоводческого направления. «Диверсификация — дополнительная гарантия надежности для инвесторов», — говорит управляющий активами УК МДМ Елена Григоренко.

АПК «ОГО»

Еще один лидер агропромышленного сектора. Компания производит муку, комбикорма, мясо птицы. Бизнес «ОГО» не отличается прозрачностью, но пока компания, как и весь сектор, пользуется поддержкой государства, ее риски невелики.