«Золотое» касание OpenAI: насколько вложения в ИИ похожи на пузырь

Вера в рынок

Новость о сотрудничестве с OpenAI способна поднять акции любой компании на десятки миллиардов долларов. Nvidia, AMD, Oracle — все, кто оказался рядом с OpenAI, пережили мгновенную переоценку. Этот ажиотаж привел к росту американских фондовых индексов до исторических максимумов. Контракты OpenAI на $1 трлн по масштабу можно сравнить с ВВП Австралии. Мир снова влюбился в технологию и, как в мифе о царе Мидасе, пока не осознает, что, превращая все в золото, он может остаться без хлеба.

Как и многие технологические истории, эта началась с восторга. Казалось, что искусственный интеллект по масштабам сродни открытию электричества. И чтобы на нем заработать, главное — купить «правильную» акцию, и прибыль придет сама. Но за этим энтузиазмом зреет тревога, о которой инвесторы стараются не говорить. 

Все мы чувствуем: цифры не сходятся. Рост капитализации не равен росту производительности. OpenAI зарабатывает около $13 млрд в год, примерно 70% приносят подписки ChatGPT. При этом из почти 800 млн активных пользователей платная подписка есть только у 5%. Операционный убыток за первую половину 2025 года — около $8 млрд. 

Это и есть внутренняя дилемма инвестора — вера в индустриальную революцию против арифметики прибыли и убытков. OpenAI тратит миллиарды быстрее, чем зарабатывает, и строит бизнес на долгах и взаимных сделках с теми же компаниями, у которых покупает чипы. Мы все это видим, просто пока не произносим вслух — рынок снова работает на вере.

Больше не «облако» 

Теперь ИИ — это уже не облачные вычисления. Теперь это тяжелая индустрия, которой нужны дата-центры, бетон, медь, а главное — электроэнергия. Контракты OpenAI на $1 трлн — это 20 ГВт вычислительных мощностей, эквивалент 20 атомных реакторов. Один гигаватт такой инфраструктуры стоит около $50 млрд, и эти деньги уже заложены в соглашениях с Nvidia, AMD и Oracle. 

Проблема в том, что этих мощностей еще нет в природе — это планы на десятилетие вперед, меморандумы и рамочные контракты. OpenAI взяла на себя обязательства на $1 трлн при выручке всего $12 млрд в год и полном отсутствии прибыли. Компания теряет до $10 млрд ежегодно, финансируя развитие за счет долга и инвестиций партнеров, которые одновременно являются ее поставщиками. Это замкнутая система — капитал, который питает сам себя, пока сохраняется вера в бесконечный рост.

В конце сентября Nvidia объявила, что инвестирует до $100 млрд в OpenAI для финансирования новых дата-центров, а OpenAI, в свою очередь, пообещала закупить миллионы чипов Nvidia для этих мощностей. Через несколько дней стартап заключил аналогичную многомиллиардную сделку с AMD. Все это все больше напоминает замкнутые схемы финансирования конца 1990-х, когда поставщики и клиенты поддерживали друг другу оценки, не создавая реальной стоимости. Bloomberg метко описал происходящее как «все более сложную и переплетенную сеть транзакций», которая подпитывает триллионный ИИ-бум.

Молниеносное развертывание инфраструктуры ИИ меняет управленческие решения и сжимает горизонты. Сегодня уже нельзя не иметь позиции по ИИ. Капитал движется слишком быстро, инфраструктура закладывается на десятилетия вперед, а давление конкуренции усиливается. В этом мире побеждают не те, кто реагирует, а те, кто осмысленно выбирает, куда стоит вкладывать, какие тренды поддерживать и какие ставки не выдержат проверку временем.

Инвесторы это понимают. Поэтому они застряли между страхом упустить прибыль и страхом остаться последним (кто, как говорится, «выкупит вершину»). Каждый технологический бум заканчивается проверкой: кто инвестировал в реальную ценность, а кто — в ожидание. ИИ неизбежно изменит мир, но, как показывает история, революции редко приносят прибыль тем, кто первым прокладывал путь. 

Вопрос, который мучает каждого инвестора: это пузырь — или новая индустриальная революция? 

Пузырь — если спрос на вычисления не соответствует масштабу инвестиций. Революция — если ИИ действительно создаст новые цепочки добавленной стоимости, как когда-то электричество или интернет. Но пока производительность растет медленнее, чем стоимость инфраструктуры. Экономика видит рост капитальных затрат, а не эффективности.

Здоровый рост или пузырь?

Во-первых, искусственный интеллект уже не просто модное слово, а новая вычислительная инфраструктура, способная повышать эффективность в медицине, логистике, промышленности и финансах. Во-вторых, мы видим возврат ликвидности: в III квартале этого года объем венчурного финансирования вырос примерно на 38% год к году и достиг $97 млрд. Появляется механизм выхода для инвесторов. В-третьих, у ИИ выраженный эффект масштаба: чем больше данных и вычислений, тем сильнее модели и выше маржа. Поэтому концентрация ставок в руках ограниченного круга лидеров выглядит закономерно.

Почему это уже напоминает перегрев? Концентрация капитала становится чрезмерной. По оценкам Crunchbase, около 46% мирового венчурного капитала за квартал ушло в сектор ИИ. Связь между оценкой и прибылью ослабела: капитализация компаний растет быстрее их выручки, а у многих лидеров финансовые показатели пока не подтверждают заявленную стоимость. Кроме того, есть ограничения в электроэнергии и эффект замкнутого инвестирования, когда производители чипов вкладываются в стартапы, которые затем закупают у них же инфраструктуру. Это искажает картину реального спроса. И, наконец, деньги идут преимущественно в гигантские проекты, а ранние и более рискованные инициативы получают меньше внимания, что нарушает естественный баланс роста этого рынка.

Пока растут выручка, прибыль и масштаб бизнеса — это развитие. Когда растут только ожидания, а не денежные потоки, — начинается перегрев. Сегодня рынок ИИ балансирует именно на этой грани. Если экономика не подтвердит веру ускорением производительности, «золотое» касание искусственного интеллекта может обернуться холодным отрезвлением.

Магистрали и экономика

История при этом подсказывает, что возможен и сценарий, в котором технология может победить, а инвесторы — проиграть. Например, после краха доткомов интернет никуда не исчез — он просто стал дешевле. Казавшиеся безусловными бенефициарами интернет-бума телекоммуникационные компании вроде WorldCom и Global Crossing, которые провели миллионы километров оптики, стали олицетворением краха. 

 К 2004 году цена скоростного доступа в интернет рухнула более чем на 90%, к 2005-му большая часть мощностей простаивала. На обесценившейся оптоволоконной сети заработали Google, Apple и другие техногиганты, а также экосистемы приложений, превратившие интернет в повседневный сервис — от соцсетей до доставки. 

Нечто похожее происходило в XIX веке, когда железнодорожный бум казался началом новой эры: миллиарды фунтов текли в строительство линий и мостов. Но реальность быстро показала, что капитальные затраты огромны, а прибыльность — низка. Инфраструктура осталась, но сотни компаний обанкротились. Революция произошла для пассажиров и грузов, но не для большинства инвесторов.

Вывод неприятный, но честный: в период эйфории чаще всего переплачивают те, кто строит магистрали, а лучшая экономика возникает у тех, кто сможет настроить поступление с их помощью стабильного денежного потока. Возможно, и на этот раз будет так же: когда сегодняшняя гонка за чипами закончится, выиграют не строители дата-центров, а те, кто найдет способ превратить вычисления в экономическую ценность.

Каждый технологический бум превращается в стресс-тест для экономики. Сейчас мир проверяет, умеем ли мы отличать инновацию от иллюзии. ИИ действительно изменит бизнес, но не каждая инвестиция в ИИ принесет доход. За словами «искусственный интеллект» стоят капитальные затраты, энергия, человеческий труд и долги. И, как всегда, рынок рано или поздно разделится на тех, кто инвестировал в ценность, и тех, кто вкладывал в ожидания.

Мнение редакции может не совпадать с точкой зрения автора