Экономисты описали выбор властей между «разумной достаточностью» и шоком
Экономика на развилке
К весне 2025-го российская экономика оказалась на развилке между двумя сценариями поведения финансовых властей, говорится в макроэкономическом прогнозе рейтингового агентства «Эксперт РА» на 2025 год. По мнению агентства, выбор стоит между постепенным смягчением риторики ЦБ и снижением ключевой ставки во втором полугодии, с одной стороны, а с другой — дополнительным ужесточением денежно-кредитных условий, которое произойдет даже при простом сохранении ставки на уровне 21% до конца года. Во втором сценарии экономический рост может замедлиться почти до нуля, а в неприоритетных для бюджета отраслях — перейти к спаду. Управление торможением экономики и недопущение рецессии сейчас ключевой вопрос повестки ЦБ и правительства, подчеркивает агентство.
Первый сценарий, по которому может развиваться ситуация, — «разумная достаточность», предполагает снижение ключевой ставки к концу года до 18–19% и замедление инфляции до 6,5–7% (2024-й завершился с показателем 9,5%). При более быстром замедлении экономики и частичном ослаблении санкционного давления возможно более сильное снижение ставки (до 16%) при замедлении темпов роста цен до 6%. Бюджетные расходы при этом не должны будут существенно расти в сравнении с уже утвержденными, иначе уже через два-три месяца инфляция будет получать новый импульс, отмечается в прогнозе.
В рамках первого сценария Банк России может начать смягчение риторики уже в апреле, в июне — изменить сигнал по поводу своих дальнейших действий, а перейти к снижению ставки может только в сентябре, если не поступят сигналы о радикальном замедлении экономики. Впрочем, такое замедление агентство считает маловероятным, учитывая накопленный эффект от роста доходов населения и бюджетных расходов. По итогам года, ВВП, по прогнозу «Эксперта РА», может вырасти на 1,5% (сентябрьский прогноз Минэкономразвития более оптимистичен — 2,5%).
Замедление экономики можно назвать целенаправленным, отмечает «Эксперт РА», — увеличены процентные ставки, ограничен бюджетный импульс, сокращен масштаб программ льготного кредитования. Рыночные ставки превышают «ключ», поэтому население активно сберегает, кредитование не растет, снижаясь в отдельных сегментах. Бизнес сберегает излишки ликвидности, что ограничивает инвестиционную активность. В то же время высокие ставки дорого обходятся бюджету: субсидирование уже выданных льготных кредитов и рост обслуживания флоатеров (гособлигаций с плавающей доходностью) составят порядка 1,5–1,7 трлн рублей в 2025 году.
Помешать реализации сценария «разумная достаточность» может высокий показатель текущей инфляции, который сейчас держится в районе 10%, а также сохраняющийся около 13% уровень инфляционных ожиданий населения. «ЦБ неоднократно обещал держать ставку, пока инфляция резко и ощутимо не замедлится, и это будет дополнительным аргументом против смягчения или за менее скоростной тормозной путь», — отмечается в прогнозе.
Второй сценарий действий финансовых властей — «дополнительный шок» — подразумевает новое повышение ставки. Основные предпосылки для такого развития событий — рост инфляции из-за восстановления кредитования или повышения госрасходов, рост инфляционных ожиданий населения и бизнеса. Реализация жесткого сценария приведет к спаду экономической активности — торможение достигнет максимума к середине 2025-го. Причем даже простое сохранение ставки в 21% до декабрьского заседания будет реализацией такого развития событий. Тогда рост экономики упадет почти до нуля, а отрасли, не приоритетные для бюджета, столкнутся со спадом. Снизится спрос на рынке труда, но в текущих демографических условиях рост безработицы будет номинальным.
Применение жесткого сценария выглядело более вероятным еще в декабре, однако обсуждение решения по ставке на февральском и мартовском заседаниях ЦБ показывает, что сейчас этот сценарий утратил приоритет, отмечает «Эксперт РА». С другой строны, комментарии регулятора по итогам заседания 21 марта показывают, что итоговый выбор пока не сделан.
Правительство и Банк России ведут постоянный мониторинг состояния экономики, включая основные макропараметры, его результаты ложатся в основу принимаемых решений, сказал Forbes представитель Минэкономразвития. Цель ДКП и бюджетной политики — обеспечение баланса между сохранением экономического роста и сдерживанием инфляции. Сейчас экономика продолжает расти — темпы роста сохраняются на уровне 3%, при этом в ряде отраслей фиксируется замедление роста. «Ключевая задача в текущей ситуации — поддержать инвестиционную активность. Для этого донастроены действующие механизмы, которые решают вопросы инвесторов: стабильные и предсказуемые условия, хеджирование рисков, длинные деньги, налоговые преференции, префрежимы, строительство инфраструктуры, поощрение технологий», — указывает представитель министерства.
Какой сценарий более вероятен
Опрошенные Forbes экономисты сходятся во мнении, что первый, мягкий сценарий наиболее вероятен в текущей ситуации. «Вероятность смягчения денежно-кредитных условий все же выше вероятности варианта ужесточения. В условиях возможного ужесточения политики бюджетных расходов это стало бы важным фактором поддержки роста экономики», — говорит гендиректор Агентства трансформации и развития экономики (АТРЭ) Владислав Онищенко.
Первый сценарий выглядит гораздо более вероятным, уверена доцент факультета мировой экономики и политики НИУ ВШЭ Ксения Бондаренко. Вероятность именно его реализации она оценила в 75%, второго — в 25%. «Уже сейчас ЦБ несколько смягчил комментарий по сравнению с прошлым заседанием, точнее, комментарий стал более нейтральным», — отмечает она. Кредитование существенно замедлилось в большинстве отраслей, базовая инфляция с поправкой на сезонность замедлилась примерно до 7% с 8,5% в феврале. И недельные данные не говорят о существенном изменении тренда и в апреле, пояснила эксперт.
Базовый сценарий сегодня — постепенное замедление экономики и торможение инфляционных процессов, сопровождающиеся снижением ключевой ставки, считает научный сотрудник лаборатории структурных исследований Института прикладных экономических исследований (ИПЭИ) РАНХиГС Владимир Еремкин. «При этом в банковском секторе будет наблюдаться дефицит ликвидности, что приведет к повышенным уровням ставок — ситуация с реальной доступностью заемных средств на рыночных условиях кардинально не улучшится», — предупреждает он.
Второй описанный сценарий, по его мнению, также вероятен, но у ЦБ вряд ли будут причины поддерживать ключевую ставку на уровне 21%, поскольку инфляция снизится, а экономика уже испытает сильное замедление.
При этом возможен и наиболее опасный сценарий — переход экономики к стагфляции, когда инфляция продолжит ускоряться, что вынудит ЦБ увеличить жесткость ДКП путем повышения ставки, а экономика перейдет к стагнации и спаду в некоторых отраслях, опасается Еремкин. Основной причиной для реализации такого сценария, по его словам, могут стать внешние шоки, такие как, например, усиление торговых войн, замедление мировой экономики и падение цен на энергоресурсы.
«Для экономики в 2025 году развилка по траектории ключевой ставки имеет основное значение, но так же важно и развитие ситуации с возможным изменением внешнего геополического фона», — отмечает главный экономист Bloomberg Economics по России и Центральной и Восточной Европе Александр Исаков. Ожидания снижения санкционного давления поддерживают рубль и создают предпосылки для замедления роста цен, но могут сдерживать деловую активность и инвестиции: предприятия могут переоценивать будущую норму прибыли при возвращении иностранных конкурентов и снижать инвестиции, потребители — откладывать крупные покупки в ожидании снижения цен, рассуждает он.
Банк России, скорее, будет оперативно реагировать на изменение конъюнктуры и начнет снижать ставку в июне-июле шагами в 2-3 п. п., чтобы достичь плавной дезинфляции, прогнозирует экономист. «Главный аргумент в пользу этой гипотезы — быстрая смена риторики и решений ЦБ в сходные периоды 2015, 2020 и 2022 годов, когда жесткие сигналы быстро сменялись циклом снижения ключевой ставки», — считает Исаков. Вероятность сохранения ключевой ставки без изменения вопреки охлаждению экономики невелика: исторически Банк России действовал быстрее и агрессивнее, чем ожидали аналитики, как в эпизодах повышения ставки, так и ее снижения, добавил экономист.
Уязвимые отрасли
В 2024 году рост инвестиций в основной капитал замедлился, хотя и сохранил положительную динамику. Квартальная динамика года показала постепенное снижение активности — падение с 14,8% до 4,9%, отражая влияние жесткой ДКП. Одними из лидеров по росту инвестиций стали производство химических продуктов (+42%), IT-отрасль (+36%) и нефтегазовый сектор (+23%), что отражает стратегическую переориентацию на импортозамещение и цифровизацию, формирование экономики предложения. В то же время сельское хозяйство (-4%) и угледобыча (-18%) сократили капиталовложения из-за снижения экспортных возможностей и высокой стоимости кредитов. Перспективы на 2025 год остаются умеренно оптимистичными — ожидается рост инвестиций на 2,1–3% при условии постепенного снижения инфляции и ключевой ставки ЦБ, следует из прогноза «Эксперт РА».
Наиболее проблемной отраслью агентство называет строительство и девелопмент. Высокие ставки и ограничение льготной ипотеки уже привели к резкому падению объемов запуска новых проектов. Однако непосредственные последствия будут не столь серьезными, основной ущерб понесут смежные организации, поставляющие материалы и оборудование. Но «стройка в широком смысле уже является основным фактором, сдерживающим развитие экономики», говорится в прогнозе.
«Мы разделяем озабоченность по поводу состояния строительной отрасли», — говорит гендиректор группы «Самолет» Анна Акиньшина. Высокая ключевая ставка в 21% и ограничение льготных ипотечных программ заметно сократили запуск новых проектов в конце 2024 — начале 2025 года, создавая неопределенность на рынке. Отрасль вступает на тонкий лед, балансируя между точечными запусками и надеждами на доступность инструментов господдержки (например, субсидирование проектного финансирования). «Это позволяет избежать резкого спада, но не снимает рисков для смежных секторов и общей динамики рынка», — добавила она.
По мнению менеджера группы по работе с сектором недвижимости и строительства Kept Никиты Денина, оценка «Экперта РА» довольно пессимистичная: рынок ищет новый баланс спроса и предложения и будет под него постепенно подстраиваться. Компании сектора последние годы работали на пределе производственных и трудовых ресурсов, поэтому период охлаждения может не создать значительных сложностей в отрасли, хотя отдельные компании могут пострадать, пояснил он.
Наиболее высокий перегрев относительно доковидных трендов сегодня испытывают за пределами госсектора — финансовый сектор, IT, строительство и внутренние услуги, связанные с туризмом, считает Александр Исаков. Все эти секторы являются высоко цикличными: они растут сильнее остальных в периоды сильного спроса и обычно более резко проседают в рецессии, уточнил он. Жесткая денежная политика или смягчение внешних ограничений, которые снизят издержки приобретения иностранного софта, или потребность в собственной разработке, или более высокая доступность поездок за рубеж ударят по этим секторам больше других, добавил он.
В числе наиболее уязвимых отраслей сегодня находится также угольная отрасль, где наблюдается рост убытков на фоне снижения мировых цен на уголь, говорит директор практики инфраструктурного и проектного финансирования «ТеДо» Ксения Климко. В целом же укрепление рубля и снижение мировых цен на сырьевые товары вкупе с дорогими кредитными средствами делают уязвимыми все отрасли, ориентированные на экспорт, добавила эксперт.