Когда я впервые приехал в Дубай в 2021 году для рассмотрения возможности инвестировать в рынок ОАЭ, у меня не было даже суток тишины — сразу начали писать брокеры с предложениями «уникальных возможностей», от студий до участков под гостиничные проекты на островах, с прогнозами доходности от 40% годовых. Однако стоило перейти от цифр к вопросам по структуре сделки, правовому сопровождению, деталям расчетов — и подробного ответа я не получал. Мне обещали консультацию с юристом, который «все знает», однако он мог ответить только на часть вопросов и направлял на консультацию к следующему специалисту. Каждый знал свою узкую часть, но никто не мог описать процесс целиком.
В результате пришлось разбираться самостоятельно: выстраивать собственную юридическую модель, общаться напрямую с девелоперами, Земельным департаментом Дубая (Dubai Land Department) и собирать собственную команду экспертов. Сегодня мы сами выступаем стратегическим консультантом для инвесторов.
На мой взгляд, одним из наиболее сильных и недооцененных инструментов в экосистеме Дубая являются совместные проекты с крупнейшими девелоперами — JV-партнерства (Joint Venture Partnerships), в рамках которых инвестор приобретает земельный участок, а девелопер берет на себя весь цикл реализации проекта. Это модель, позволяющая инвестору
зарабатывать как девелопер, не беря на себя операционный риск стройки.
Базовая архитектура
В классическом девелоперском JV всегда участвуют как минимум две стороны: инвестор (владелец земли или капитала) и девелопер, обладающий лицензией, командой и экспертизой. Они объединяются для реализации проекта на заранее согласованных условиях. Существует две основные формы таких партнерств:
- Equity JV. Стороны создают специальную проектную компанию (SPV), в уставной капитал которой одна сторона вносит землю или деньги, а другая — опыт и функции девелопмента. Прибыль делится пропорционально долям, обычно после возврата вложенных средств и гарантированной доходности;
- Contractual JV. Договорная модель, чаще оформляемая как Joint Development Agreement (JDA), без создания совместной компании. Земля остается у инвестора, а девелопер от его имени реализует проект — проектирует, строит, продает. Доходность инвестора фиксируется договором: это может быть мультипликатор к стоимости земли, фиксированная сумма, процент от прибыли или их комбинация.
Дубай: индустриальная сборка JV на экспорт
Дубай, как глобальная площадка для частного капитала, довел модель JV до индустриального стандарта, который масштабируется сотнями проектов одновременно и законодательно защищен: четкие правила, цифровые процедуры, закрепленные роли.
По закону девелопером может быть только компания, лицензированная в Департаменте экономического развития (DED) и зарегистрированная в Агентстве по регулированию недвижимости (RERA). Для инвестора жестких требований нет, им может выступать частное лицо, семейный офис или локальный бизнес.
Стороны заключают договор о совместной реализации проекта (Joint Development Agreement или JDA) по стандартной форме, который в обязательном порядке регистрируется в Земельном департаменте Дубая. В договоре закрепляются права и обязанности сторон, формула распределения доходности, графики и обязанности.
Также в Земельном департаменте обязательно регистрируется сам проект — без этого старт продаж невозможен. Кроме того, необходимо открытие специального эскроу-счета и выполнение одного из условий: 20% готовности, гарантийное письмо банка или депонирование не менее 20% от бюджета строительства. На практике девелопер вносит на счет 30% стоимости строительства, после чего открывает продажи. И это момент, определяющий успех всего проекта.
Особенность рынка Дубая — это публичная воронка продаж. Девелоперы сотрудничают с десятками агентств по схеме open listing. Это дает рынку динамику: значительная часть апартаментов продается еще до начала активного строительства, обеспечивая наполнение эскроу, который питает проект. С этого счета проводится дальнейшее финансирование строительных работ — все идет под контролем Агентства по регулированию недвижимости (RERA). Расходовать средства девелопер может строго поэтапно — в зависимости от строительной готовности объекта.
Именно поэтому инвестору важно выбирать крупных, опытных игроков, с сильной командой, умеющей работать с агентами. Простая математика быстрой реализации нового проекта девелопером: у него в команде 500 менеджеров по продажам, которые работают исключительно с агентами. Если каждый из 500 менеджеров у девелопера каждый день взаимодействует с 20 брокерами, это означает, что девелоперский проект ежедневно продают 10 000 человек. Быстрое наполнение эскроу-счета минимизирует риски невыплаты и заморозки проекта.
Для инвестора ключевое преимущество участия в JV — это доля от девелоперской маржи без собственных капитальных затрат на стройку и необходимости погружения в операционку. При этом ROI достигает 25–30% годовых — показатель, практически невозможный при классическом владении участком или сдаче в аренду. Девелопер получает оперативный доступ к земле без авансового выкупа и затрат на оформление прав. Это дает ему возможность масштабировать портфель проектов, диверсифицировать риски, а главное — загружать собственные мощности, поддерживая функционирование и развитие бизнеса.
Россия: модель JV с опорой на банк
Российская модель также позволяет частному инвестору войти в структуру девелоперской прибыли, но опорой служит проектное кредитование. С 2019 года все продажи новостроек идут через счета эскроу, а средства становятся доступны только после ввода объекта в эксплуатацию.
Типовая конструкция JV в России включает вклад собственника земли в SPV (либо оформление JDA с обеспечением), привлечение проектного финансирования банком, выпуск договора о долевом участии (ДДУ) с использованием счетов эскроу, а также полное сопровождение сделки банком через ковенанты, транши и аудит бюджетов.
Для собственника земли такая схема дает возможность монетизировать актив без необходимости вести стройку самостоятельно. Инвестору чаще всего гарантируется фиксированная выплата за участок плюс бонус, если проект окажется успешнее базовой модели. Девелопер, в свою очередь, получает доступ к участку и возможность использовать кредитное плечо, снижая потребность в собственном капитале.
Регулятором выступает банк — он требует прохождения комплексной юридической и технической экспертизы. Проверку также проходят все контрагенты, а подрядчики предоставляют гарантии исполнения работ. После старта проекта банк продолжает контролировать его ход через стресс-тесты. При негативных сценариях он вправе остановить финансирование. Такой подход делает российскую модель более сложной с точки зрения согласований. Тем не менее при корректной цене земли и прозрачных условиях для обоих участников JV в России остается жизнеспособным инструментом с потенциалом доходности до 20–25% годовых на капитал инвестора.
Хотя и Дубай, и Россия предлагают частному инвестору схожую возможность — конвертировать актив (землю или капитал) в часть девелоперской прибыли — архитектура моделей разная. В Дубае основной рычаг — это возможность финансировать стройку из предпродаж, в России это прежде всего плечо проектного кредита. Другие отличия подходов приведены в таблице ниже.
Чек-лист инвестора
Финансовая архитектура JV может выглядеть сколь угодно привлекательно, но фундамент любого успешного участия в проекте — это системный и предметный due diligence. Вот что надо проверить до входа в JV:
- титул и правовая чистота участка — необходимо убедиться в отсутствии обременений, залогов, ограничений по пользованию, публичных сервитутов, судебных споров, притязаний третьих лиц. В случае с Дубаем проверка проводится через систему DLD, в России — через Росреестр, выписки ЕГРН и нотариально заверенные документы;
- градостроительный потенциал — на этом этапе проверяется соответствие участка ПЗЗ (Правилам землепользования и застройки), наличие и условия ГПЗУ (Градостроительного плана земельного участка), допустимая плотность застройки, этажность, максимальная площадь GFA и NSA, а также возможность получения разрешения на строительство. Ошибка чревата корректировкой бизнес-модели и пересогласованиями;
- наличие ТУ (технических условий на подключение к сетям) — доступность электричества, воды, канализации, тепла и телекоммуникаций — ключевые параметры для любого девелопмента;
- экономика проекта и стресс-тесты — оцениваются сметная себестоимость проекта, график реализации, длительность проектного цикла и DSCR (коэффициент покрытия долга при наличии проектного финансирования). При этом важно смотреть не только на базовый сценарий, но и на стресс-тесты: что будет с доходностью при снижении цены на 10%, росте ставки на 2 п.п., увеличении срока строительства на шесть месяцев. Это особенно критично, если доходность проекта лежит в диапазоне 20–25% IRR — небольшие колебания по стоимости могут обнулить upside;
- воронка продаж и стратегия дистрибуции — здесь важно понять, существует ли масштабная команда у девелопера и агентская сеть, заложена ли в проект маркетинговая стратегия, есть ли бюджет на продвижение, предусмотрены ли мотивационные схемы для агентов. Именно скорость реализации позволяет захеджировать риск и определить сроки возврата капитала и фактическую доходность;
- договорная рамка проекта — помимо самого JDA (или акционерного соглашения в случае equity JV), необходимо проанализировать все договоры и соглашения. Инвестору важно зафиксировать права на получение регулярной отчетности и на участие в ключевых согласованиях, а также, когда это допустимо, на step-in rights — возможность вмешаться в случае серьезных отклонений от графика или бюджета;
- санкционный и AML-скрининг — проводится проверка девелопера, его бенефициаров, подрядчиков и посредников на предмет санкций, участия в уголовных делах, корпоративной дисциплины. Это особенно важно в международных JV — банк, страховая или нотариус могут заблокировать сделку из-за неочевидной «красной зоны» в структуре капитала;
- страхование — современный проект должен быть застрахован не только на этапе стройки, но и от рисков задержки ввода и упущенной выгоды. Эти полисы защищают как девелопера, так и инвестора от форс-мажоров.
Due diligence в JV не формальность, а главный инструмент снижения риска. Именно на этом этапе становится ясно, входить ли в проект и на каких условиях. Чем лучше подготовка, тем выше шанс, что ожидаемая доходность останется не только на бумаге, но и появится в банковской выписке по завершении проекта.
JV — это способ превратить землю или капитал в долю девелоперской прибыли без погружения в операционку. В Дубае правила игры задают регулятор, эскроу и массовая дистрибуция — скорость и прозрачность там встроены в процесс. В России опорой служит банк — юридически жестко и предсказуемо, но требовательно к дисциплине и исполнению. Для инвестора в 2025 году вопрос не в том, где выше доходность, а в том, где лучше управляются риски. Именно там сегодня и рождается настоящая «премия девелопера».
Мнение редакции может не совпадать с точкой зрения автора