Крах на бумаге: почему не было нефти по минус $37

Фото Susana Gonzalez / Bloomberg via Getty Images
Фото Susana Gonzalez / Bloomberg via Getty Images
20 апреля 2020 года мир стал свидетелем красивого и редкого явления: биржевая цена нефти основного американского сорта WTI «провалилась» до —$37,60. Сообщения СМИ, что продавцы нефти теперь за нее доплачивают покупателям, обеспокоили миллионы обывателей в России и мире. Но уже на следующий день нефть сорта WTI снова торговалась на уровне около $20 за баррель. Так что же за явление мы увидели?

Новости об отрицательной цене на нефть получили свой час славы и заняли место на главных страницах сайтов ведущих деловых изданий, добавив острых ощущений миру, сидящему в карантине и гадающему, какой будет новая экономическая реальность, когда карантин закончится. Но теперь стоит разобраться без эмоций: а что же реально стоит за громкими и отчасти даже апокалиптичными заголовками про отрицательные цены на нефть?

Для начала нужно взглянуть в прошлое. Рынок нефти WTI (West Texas Intermediate) создавался как рынок для профессиональных участников — производителей и поставщиков сырой нефти, добычников, переработчиков и профессиональных трейдеров. То есть изначально он предназначался для торговли физической или реальной нефтью между теми, кто реально может ее предложить, и теми, кому она реально нужна в качестве сырья.

По мере развития рынка на нем появлялись не только спотовые инструменты (когда оплата должна произойти немедленно), но и долгосрочные фьючерсные контракты. И механика работы, и правила рынка создавались для удобства физических поставщиков. В частности, по умолчанию предполагается, что купленный фьючерсный контракт предполагает обязательство продавца предоставить объем физической нефти, а покупателя — забрать его (указать хранилище, куда она должна быть помещена, или трубопровод, по которому она должна быть отправлена).

Точкой исполнения контрактов является городок Кушинг, штат Оклахома. Он является перекрестком многих трубопроводов, и там расположен один из крупнейших резервуарных парков США. Исторически нефть приходила с побережья Мексиканского залива в центр страны, туда же приходила нефть с месторождений Техаса и шла дальше, к центрам нефтепереработки. С ростом добычи сланцевой нефти часть трубопроводов была развернута в сторону побережья, но в целом транспортная инфраструктура вокруг Кушинга по-прежнему рассчитана скорее на ввоз, чем на вывоз нефти.

Со временем нефть стала важным биржевым товаром не только для компаний нефтяной отрасли. Современные принципы финансового менеджмента склоняют компании к управлению риском, в том числе к хеджированию своей зависимости от цен на энергию. Часто этого требуют банки, предоставляющие финансирование, для которых важна предсказуемость денежных потоков заемщика. Зафиксировать цену на конкретный энергетический товар сложно, но поскольку цены на такие товары хорошо коррелируют с ценой на нефть, достаточно сделать это через рынок нефти. Кроме того, многие инвестиционные стратегии тоже начали включать в себя позиции в сырье. Наконец, этот высоколиквидный инструмент открыли для себя спекулянты всех мастей. В итоге среди участников рынка нефти уже давно появилось множество игроков, не заинтересованных в физической нефти и не имеющих возможности что-либо с ней сделать, но заинтересованных заработать на операциях с сырьем. У многих из них на руках оказываются даже не единичные фьючерсы, а серии фьючерсов на каждый месяц, так называемые стрипы.

В случае с фьючерсом на нефть WTI есть один важный нюанс. Он является поставочным, а не «бумажным» — как, например, фьючерс на европейскую нефть Brent. Другими словами, когда приходит дата исполнения сделки, покупатель получает не деньги соответственно с ценой закрытия, а физическую партию товара. И он обязан этот товар забрать. В принципе на бирже NYMEX торгуется и бумажный фьючерс на WTI, но обороты по этому инструменту минимальны, поэтому практически все игроки и инвесторы торгуют поставочным инструментом.

В обычной ситуации это не проблема — есть множество операторов, готовых за очень небольшие деньги, доли центов с барреля, конвертировать физическую нефть в бумажную, забрать физическую нефть и выдать за нее деньги, и т. д. Но в последний месяц произошло несколько событий, нарушивших эту ставшую уже привычной для многих биржевых игроков схему.

Трубопроводы, по которым в последние годы нефть уходила из Кушинга к побережью Мексиканского залива, были развернуты, и по ним в Кушинг пошла не находившая сбыта и торговавшаяся с большим дисконтом сланцевая нефть из бассейна Пермиан. Таким образом, в Кушинге оказались заполнены резервуары (поскольку хранение в резервуарах дешевле, чем в танкерах), и занята труба, по которой нефть может теоретически уйти к побережью, чтобы быть погруженной на танкер. Если бы Кушинг находился на побережье, проблема была бы решена срочным фрахтом танкеров и загрузкой нефти в них. Но сейчас континентальное расположение хаба сыграло с участниками рынка злую шутку. При этом свободные резервуары в Кушинге, вопреки ряду публикаций в СМИ, все еще есть. Просто они недоступны для заказа на споте, то есть в них нельзя заливать нефть, полученную от трейдерских операций. Это сделано специально, чтобы биржевая лихорадка не мешала реальному сектору, для которого хранилища и трубы Кушинга являются важной частью регулярной логистической схемы.

В итоге в понедельник в последние часы перед закрытием биржи обнаружилось, что есть некоторое количество держателей контрактов, которые обязаны забрать физическую нефть. При этом реально они покупали эти контракты для разнообразных сложных хеджинговых и инвестиционных стратегий и вовсе не планировали получать реальный товар. Они находились в уверенности, что перепродадут контракты по привычной схеме, как всегда. Но в этот раз так не произошло. Выяснилось, что сейчас покупателей для этих объемов нет.

В результате цена на майский фьючерс оказалась в свободном падении. При этом фьючерс на следующий месяц, с закрытием в конце мая, который начал определять цену на WTI с 21 апреля, закрылся 20 апреля по цене около $20 за баррель. Это, конечно, тоже очень низкая цена по меркам двухмесячной давности и тоже на три доллара ниже, чем в начале дня, но совершенно не в отрицательной зоне.

Разумеется, физически никакого переполнения резервуаров нефтью в ночь на 21 апреля не произошло, и та нефть, которую не смогли продать незадачливые держатели погашаемых фьючерсов, просто осталась в резервуарах Кушинга, но им придется теперь заплатить большие штрафы за неисполнение своих обязательств. Эта отрицательная цена закрытия может повлиять на те компании в самых разных сегментах американской экономики, в чьих контрактах на поставку товаров и услуг была прописана индексация цен с опорой на цену закрытия нефтяного фьючерса — таких контрактов не так уж мало. Но это прямо не влияет на цену на других рынках нефти — на Brent или Urals, хотя и служит напоминанием, что инфраструктура хранения и транспорта перестает справляться с излишками нефти из-за дисбаланса спроса и предложения во время глобального карантина и остановки экономики.

Основные объемы нефти в Европе, одном из двух ключевых направлений сбыта для России, продаются по цене, определяемой от спотового рынка Dated Brent.

Вообще, следя за ценами на нефть, стоит проявлять внимание. Цена, которую можно увидеть в биржевых сводках – это цена бумажного фьючерса с поставкой примерно через два месяца (в апреле торгуется фьючерс на июнь). Реальные объемы продаются по цене спотового рынка. В обычной рыночной ситуации эти две цены практически не отличимы: еще 2 месяца назад разница составляла 65 центов. Но в нынешней беспрецедентной обстановке, когда через 2 месяца можно ожидать и более высокий спрос в связи с началом выхода из карантина, и значительное снижение предложения в связи с действием соглашения ОПЕК+, эта разница составляет около $7 за баррель. Эта скидка тоже отражает дефицит складских мощностей, но это крайне далеко от тех отрицательных значений цены нефти, что мы увидели в США. Цена на Brent сейчас составляет около $15 и никаких особенных колебаний на европейском рынке за последние дни не случилось.

А падение цены в США напомнило всем участникам рынка, что биржевые инструменты все-таки лучше применять по изначальному предназначению. Использование контрактной системы, построенной для обслуживания нефтяной отрасли, широким финансовым рынком для совсем других целей должно было рано или поздно привести к подобному непредвиденному исходу. Исход получился яркий, громкий и очень эффектный. Но те, кто реально добывает нефть и кому она реально нужна, лишь посмотрели на этот фейерверк со стороны.