Осторожное снижение: почему ЦБ понизил ключевую ставку только на 0,5 п.п.
Снижения на автопилоте не будет
На последнем в 2025 году заседании совет директоров Банка России решил снизить ключевую ставку — уже в пятый раз подряд. Как и на предыдущем, октябрьском, заседании ставку снизили осторожно — на 0,5 п.п. Всего за полгода ставка с рекордных 21% опустилась на 5 п.п., до 16%.
Еще в начале декабря вопрос о том, будет ли ЦБ снижать ставку вновь, был достаточно дискуссионным — например, первый зампред правления ВТБ Дмитрий Пьянов говорил, что символическое снижение ставки стало бы «новогодним подарком» от регулятора. Однако поступающая макростатистика к моменту заседания убедила рынок в том, что снижение ставки неизбежно — вопрос лишь в шаге. Инфляция значимо замедлилась — она уже ниже 6%.
Как отметила на пресс-конференции председатель Банка России Эльвира Набиуллина, по итогам года значение инфляции будет минимальным за последние пять лет. Напряженность на рынке труда, важный фактор ускоренного роста цен в последние годы, постепенно спадает — все меньше предприятий испытывают дефицит в рабочей силе. Экономика, по оценке регулятора, возвращается к «траектории сбалансированного роста» и выйдет из перегрева (когда рост спроса опережает возможности предложения) в первом полугодии следующего года.
Тем не менее регулятор сегодня выбирал из трех вариантов: сохранение ставки и ее снижение на 0,5 или 1 п.п. По словам Набиуллиной, те, кто предлагал сохранить ставку, считают, что еще рано судить об устойчивости замедления роста цен, особенно на фоне разовых проинфляционных факторов (повышение НДС и тарифов). Кроме того, они обращают внимание на ускорившееся кредитование и высокие инфляционные ожидания населения. Те же, кто предлагал большее снижение, считают, что замедление инфляции уже устойчивое. В итоге ЦБ принял «более взвешенное и осторожное» решение, заключила Набиуллина.
Глава Банка России подчеркнула, что снижения ставки в режиме автопилота не будет — если проинфляционные риски реализуются, это потребует от ЦБ паузы в смягчении политики. «В ближайшие месяцы в фокусе нашего внимания будет то, как цены, а также ожидания людей и бизнеса отреагируют на повышение НДС и тарифов, как будет развиваться ситуация с другими проинфляционными и дезинфляционными рисками — будут они усиливаться или ослабевать», — указала Набиуллина. К другим рискам (а на среднесрочном горизонте пока преобладают проинфляционные) ЦБ традиционно относит инфляционные ожидания, внешнеторговые условия, конъюнктуру на мировых рынках и ситуацию на рынке труда. По поводу последних Набиуллина отметила, что «это не что-то эфемерное», поскольку они влияют не только на решения о будущих покупках, но и на оценку населением и бизнесом привлекательности процентных ставок. На новости о повышении НДС инфляционные ожидания и людей, и компаний отреагировали ростом. В ценах, как ожидает Банк России, эффект от повышения НДС проявится в конце 2025 — начале 2026 года.
«Мы прошли значительную часть пути (в достижении цели по инфляции. — Forbes), но вторая часть дистанции всегда тяжелее — это знает любой марафонец», — отметила глава ЦБ. По итогам следующего года Банк России ждет инфляцию на уровне 4–5% с замедлением устойчивой инфляции (очищенной от случайных колебаний цен) до 4%.
Риски НДС и других налоговых/тарифных решений по-прежнему всерьез пугают ЦБ, несмотря на слова про их «временность», учитываются только «положительные» шоки инфляции вверх, делает вывод из решения Банка России директор по инвестициям «Астра УА» Дмитрий Полевой. При этом уверенность Банка России в «мягкой посадке» экономики высока — регулятор делает ставку на уверенный рост доходов населения и компаний, а также бурный рост кредита «на развитие», добавляет экономист. «В таких условиях ЦБ продолжает действовать исключительно аккуратно, готовясь к шокам начала 2026-го», — резюмирует он.
Каким путем ставка пойдет дальше
На ближайшие заседания Банк России дал нейтральный сигнал — решения будут зависеть от «устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий».
Инфляционный фон в ближайшие пару месяцев может быть повышенным за счет повышения НДС, других проинфляционных налоговых новаций, роста тарифов ЖКХ с января в среднем на 1,7%, перечисляет главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев. На этом фоне инфляционные ожидания населения и бизнеса в январе могут снова вырасти, их снижения можно ждать не ранее февраля, считает он. На следующем заседании, 13 февраля, ЦБ будет выбирать между сохранением ставки и снижением ставки на 50 б.п., до 15,5%, и пока второй вариант кажется более вероятным, прогнозирует Васильев. К концу I квартала он ждет ставку на уровне 15%.
Повышение налогов в I квартале может прибавить к инфляции около 0,8–1,0%, и если за вычетом данного фактора будет сохраняться устойчивая дезинфляция, для Банка России откроется возможность к более существенному шагу, однако и это в полной мере не станет аргументом, поскольку важна комплексная картина, рассуждает глава аналитического департамента «Цифра брокер» Наталья Пырьева.
Несмотря на то, что ЦБ два раза подряд снизил ставку на 0,5 п.п., такой шаг пока нельзя назвать новым стандартом для регулятора, считает сотрудник научно-учебной лаборатории макроструктурного моделирования экономики России НИУ ВШЭ Григорий Жирнов. В этот раз такое решение в большей степени вызвано ростом инфляционных ожиданий и неопределенностью относительно эффекта грядущего повышения НДС, но при умеренном росте цен в январе и отсутствии вторичных эффектов от налоговых новаций Банк России сможет вернуться к шагу в 100 б.п., допускает он. Тем не менее в феврале ЦБ может и взять паузу в случае усиления инфляционного давления и дальнейшего роста инфляционных ожиданий, говорит экономист. По итогам года он прогнозирует ставку 10–11%.
Если месячный рост цен останется устойчиво в диапазоне до 4–5%, то в феврале Банк России может скорректировать ставку на 100 б.п., до 15%, и вернуться к шагам в 50 б.п. в последующие месяцы, допускает старший управляющий директор, руководитель Центра макроэкономических исследований Сбербанка Александр Исаков. Дополнительным фактором ускорения снижения ставки может стать охлаждение рынка труда — хотя рост заработных плат остается высоким, опережающие индикаторы баланса вакансий и резюме говорят о его охлаждении, добавляет экономист. «Данные за I квартал 2026-го не будут показательными из-за адаптации цен к изменениям параметров налоговой системы, но снижение роста цен в годовом сопоставлении ниже 6% в первые три месяца будут сильным сигналом возможности ускорения снижения ставок. Возвращение инфляции в диапазон выше 7%, скорее, будет негативным сигналом для Банка России и может привести к паузе в снижении», — считает он. По прогнозу Исакова, на февральском заседании ЦБ снизит ставку на 0,5–1 п.п., а базовый прогноз на конец следующего года — 12%. Такой же прогноз на конец года у Натальи Пырьевой из «Цифра брокер».
ЦБ может пойти на более смелые, чем 0,5 п.п., шаги, если будут поступать сигналы о переохлаждении экономической активности, говорит главный экономист «Ренессанс Капитал» Андрей Мелащенко. С другой стороны, более высокое инфляционное давление, дополнительный рост инфляционных ожиданий и потенциально неблагоприятный внешний фон (прежде всего котировки нефти и снижение экспортной выручки) могут вынудить Банк России сделать паузу в феврале.
Осторожное снижение ставки в декабре повышает шансы на дальнейшее смягчение ДКП в начале 2026 года, но, по мнению директора аналитического департамента ИК «Регион» Валерия Вайсберга, вероятность паузы в феврале все еще выше, и в целом в первом полугодии следующего года решения регулятора будут очень осторожными. По мнению Андрея Мелащенко, в текущих условиях шаг в 50 б.п. — оптимальный, и в базовом сценарии ЦБ будет снижать ставку таким шагом на каждом из восьми заседаний в следующем году, однако «дорога может быть и более извилистой».